中信建投证券研究 文|陈果 郑佳雯
“两重”“两新”是今年政策的一个亮点，综合评估，我们预计其也是未来扩内需加码的重要着力点，值得投资者战略性重视。10 月国新办新闻发布会介绍，25年将继续发行超长期特别国债并优化投向，加力支持“两重”建设，新型城镇化或是重点方向；“两新”方面，支持范围和规模有望再拓宽，我们预计以旧换新方面消费电子是可能增量，设备更新层面推动各领域实现高端化、智能化、绿色化有望成为政策重点导向。
11月蓝佛安部长在人大常委会新闻发布会上表态，结合25年经济社会发展目标，将实施更加给力的财政政策，包括继续发行超长期特别国债支持国家重大战略和重点领域安全能力建设（“两重”）、加大力度支持大规模设备更新、扩大消费品以旧换新的品种和规模（“两新”）等。
当前宏观及国际形势背景下，扩内需政策加码既是主观意愿，亦是客观必然。一方面，9月以来国内稳经济导向明确，政策层多次表态财政/货币均有加码发力空间；另一方面，随特朗普当选新一任美国总统，全球贸易环境趋于严苛，外需线索存隐忧，内需政策对冲发力的必要性进一步提升。
“两重”“两新”是今年政策的一个亮点，综合评估，我们预计其也是未来扩内需加码的重要着力点，值得投资者战略性重视。1）“两重”方面，10 月国新办新闻发布会介绍，25年将继续发行超长期特别国债并优化投向，加力支持“两重”建设，经梳理，续建基础设施、农业转移人口市民化（重点是普通高中建设与医院病房改造）、高标准农田建设、地下管网建设、城市更新等领域增量资金需求较大，即新型城镇化或是重点方向。2）“两新”方面，支持范围和支持规模有望再拓宽。从7月以来政策实施的效果看，补贴政策明显拉动C端相关耐用品的消费需求，推测后续若品类扩充，消费电子是可能方向（广东地区今年特别提出对手机等电子消费产品的补贴、中央层面22年5月曾推出补贴政策）；设备更新方面，结合9月工信部发布的《工业重点行业领域设备更新和技术改造指南》，推动各领域实现高端化、智能化、绿色化也有望成为政策重点导向，或将推动相关软件、自动化设备等增量需求。
目前补贴进程过半，部分领域取得明显成效，9月社零同比及基建投资增速均出现回暖。跟踪相关板块的基本面表现：1）以旧换新拉动效果较优，汽车、空调改善明显，厨电、冰洗8月以来销售同比亦有修复；但家居家具品类仅实现弱改善。2）设备更新政策拉动弹性尚有限。7-9月设备工器具购置累计同比增速不升反降，我们认为或与较疲弱的工业企业利润和现金流表现相关，未来随经济需求陆续恢复政策有望展现更强拉动效应。供给端，包装专用设备、电工仪器仪表、工业机器人等少数细分品类7月以来呈一定程度复苏迹象；需求端，地方政府、事业单位、央企主导的设备更新项目进展和规模明显好于民营企业及个人，如电网更新投资高景气、医疗设备采购意向修复、工程机械内销弱改善，此外船舶新接订单量同比亦有明显回暖；但下游以民企或个人为主导的品种如农机、货车/新能源客车、电梯等则未见到明显增量。
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“两重”“两新”政策有望再加码
当前宏观及国际形势背景下，扩内需政策加码既是主观意愿，亦是客观必然。一方面，9月以来国内稳经济导向明确，政策层多次表态财政/货币均有加码发力空间，11月8日蓝佛安部长在人大常委会新闻发布会上表示，除一揽子化债安排外，结合25年经济社会发展目标，将实施更加给力的财政政策，包括继续发行超长期特别国债支持国家重大战略和重点领域安全能力建设、加大力度支持大规模设备更新以及扩大消费品以旧换新的品种和规模等；另一方面，随特朗普当选新一任美国总统，全球贸易环境趋于严苛，外需线索存隐忧，内需政策对冲发力的必要性进一步提升。
今年以来，“两重”“两新”是政策的一大亮点，随政策资金安排陆续落地，已在部分领域取得明显成效，9月社零同比增速及基建投资增速均有不等程度回暖。综合评估，我们预计其也是未来扩内需加码的重要着力点，值得投资者战略性重视。
政策表态25年将加力支持“两重”建设，新型城镇化或是重点方向。“两重”建设是指国家重大战略实施和重点领域安全能力建设。2024年两会提出，从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设（“两重”），具体包括8个方面、17个具体投向，主要涉及科技研发、绿色智能数字基础设施、农村转移人口市民化配套的就业/教育/医疗等公共保障体系、高标准农田建设、城市更新、能源原材料重点领域、重点行业设备更新和技术改造等方向。发改委自今年2月开始就已多次组织各地方相关部门梳理储备2024年能开工建设的超长期特别国债项目，万亿超长期特别国债于5月起陆续发行、提供资金支持，截至8月前两批“两重”建设项目清单下达。10 月 8 日国新办新闻发布会介绍，1 万亿元的超长期特别国债里用于“两重”建设的 7000 亿元已全部下达到项目，项目开工率是 50%；同时，将在年内提前下达明年1000亿元中央预算内投资计划和1000亿元“两重”建设项目清单，支持地方加快开展前期工作、先行开工实施；25年将继续发行超长期特别国债并优化投向，加力支持“两重”建设。经梳理，续建基础设施、农业转移人口市民化（重点是普通高中建设与医院病房改造）、高标准农田建设、地下管网建设、城市更新等领域增量资金需求较大。
“两新”支持范围和支持规模有望再拓宽。7月25日，发改委、财政部联合发布《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，明确资金安排、提出将统筹安排3000亿元左右超长期特别国债资金加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新。11月8日蓝佛安部长在人大常委会新闻发布会上表示，结合25年经济社会发展目标，将实施更加给力的财政政策，包括加大力度支持大规模设备更新以及扩大消费品以旧换新的品种和规模等。从7月以来政策实施的效果看，补贴政策明显拉动C端相关耐用品的消费需求，尤其存量更新需求占比较高的领域（如家电效果>家居），推测后续若品类扩充，消费电子是可能方向（广东地区今年特别提出对手机等电子消费产品的补贴、中央层面22年5月曾推出补贴政策）；设备更新方面，除中游资本品报废更新补贴外，结合9月工信部发布的《工业重点行业领域设备更新和技术改造指南》， 推动各领域实现高端化、智能化、绿色化也有望成为政策重点导向，或将推动相关软件、自动化设备等增量需求。
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“两重”“两新”政策成效跟踪
以旧换新
下半年以来随财政支持资金加速落地，“两重”“两新”相关部分领域实现了景气度的明显提升，验证政策有效性。以旧换新品类中，汽车、空调改善尤其明显，厨电、冰洗8月以来销售同比亦有修复；但或因存量更新需求占比尚较低且各地政策不一，家居家具品类仅实现弱改善。
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汽车
补贴政策：包括报废更新补贴和置换补贴。1）个人消费者报废国三及以下排放标准燃油车或2018年4月30日（含当日）前注册登记的新能源乘用车，并购买符合要求的新车，补贴标准为购买新能源乘用车补2万元、购买2.0升及以下排量燃油乘用车补1.5万元；2）国家直接向地方安排超长期特别国债资金，支持地方自主开展置换更新，根据各地规则，补贴金额普遍在6000-16000元不等，但不与报废补贴重复享受。
景气表现：8月以来随补贴金额翻倍和各地政策陆续落地，销量加速修复，8-10月乘用车销量月环比达约7~10%，10月新能源车零售同比达50%+。7.25-11.6约100天，商务部共收到报废更新补贴申请超135万，9-10月日均仍超1万份；各省置换政策目前已基本发布完毕，截至10月24日各地汽车置换更新补贴申请超126万份。补贴政策和降价潮趋缓的拉动下，新能源车市场零售同比自7月以来明显修复，从Q2约30%的增速水平持续上抬至10月同比+56.7%的高位，8-10月环比分别达16.7%、9.6%、6.5%；整体乘用车零售同比从6月的-7%震荡上行至10月+11.3%的水平，8-10月环比分别达11.2%、10.6%、7.2%，表现持续优于乘联会预期。
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家电
补贴政策：对个人消费者购买2级及以上能效或水效标准的8类家电产品（冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器、家用灶具、吸油烟机）给予以旧换新补贴，补贴标准为产品销售价格的15%；对购买1级及以上能效或水效标准的产品，额外再给予产品销售价格5%的补贴，每件补贴不超过2000元。各地政策于8月末密集发布，补贴力度相似，多省市对扫地机、投影仪等品类亦有相应补贴。
景气表现：9月各类家电线上销额同比明显改善，空调弹性居前。据奥维云网数据，9月三大白、彩电、油烟机等品类的线上销额普遍实现30%以上同比增速表现，较8月有不等程度改善，尤其空调的环比改善弹性最大，或因潜在保有量提升空间最强。同时据产业在线数据，9月以来三大白排产预期持续上修，截至11月最新排产数据，预计空/冰/洗内销排产较去年同期实绩分别+18.5%/+13.5%/+8.5%，而9月时排产预期同比增速分别仅为+2.4%/+5.5%/+8.5%。（10月+5.2%）
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家居家具/装修建材
补贴政策：未有中央统一补贴力度安排，国家发展改革委商财政部综合各地区常住人口、地区生产总值、汽车和家电保有量等因素，合理确定对各地区支持资金规模。各省力度不一，补贴方案多集中在8月底~9月初落地，略慢于家电补贴政策。多数地区按补贴比例 15%、单件商品最高不超过2000 元的标准执行补贴，多品类叠加后单户补贴上限通常可达到 1-2 万元；或按全屋装修按金额的 20%补贴、可省 2-3 万元。
景气表现：或因存量需求占比尚较低，仅实现弱改善，不及家电。9月限额以上家具、建筑材料企业零售额当月同比分别较8月提升4.1pct、0.1pct至+0.4%、-6.6%，建材家居卖场销额同比仍低位震荡、未见明显复苏；而9月同期限额以上家电音像企业零售额当月同比整体高达20.5%，表现明显较优。
设备更新
政策拉动弹性尚有限，未来随经济需求陆续恢复政策有望展现更强拉动效应。从政策补贴规模和力度看，工业、环境基础设施、交通运输、物流、教育、文旅、医疗、船舶、能源电力、老旧电梯等领域共安排了1480亿元左右专项资金支持；此外，除了直接以投资补助形式帮助采购设备外，中央财政对于银行向其发放的贷款获得中国人民银行设备更新相关再贷款支持的，中央财政对经营主体的银行贷款贴息1.5pct，总规模200亿元。但从7月以来的政策落地效果看，拉动效应一般，7-9月设备工器具购置累计同比增速不升反降，制造业技术改造累计同比增速也未出现明显的改善，我们认为或与较为疲弱的工业企业利润和现金流表现相关。
供给端，从几类重点设备的产量表现看，包装专用设备、电工仪器仪表、工业机器人等少数细分品类7月以来呈一定程度复苏迹象，但对于其余多数设备而言，产量同比增速尚未见到明显改善，其中发电设备产量同比高位回落，金属冶炼设备、拖拉机、铁路机车、大气污染防治设备、饲料加工机械设备9月产量同比降幅继续扩张，而工业锅炉、交流电动机、电梯等领域产量同比降幅虽有收窄，但仍低位震荡。
需求端，地方政府、事业单位、央企主导的设备更新项目进展和规模明显好于民营企业及个人，电网更新投资在两网推动下持续高景气、医疗设备采购意向8月以来出现修复、工程机械内销自3月以来弱改善，此外船舶8-9月新接订单量同比亦有明显复苏；但下游以民企或个人为主导的品种如农机、货车、电梯等则未见到明显增量。
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能源电力设备
7月两网表态将加大投资推动电网设备大规模更新。2024年国家电网公司将完成电网投资6000亿元，同比新增711亿元，增速达13.4%（2023年电网投资增速+5.5%）；南方电网公司预计2024年至2027年大规模设备更新投资规模将达到1953亿元，其中2024年年中将增加投资40亿元，全年投资规模达到404亿元，力争到2027年实现电网设备更新投资规模较2023年增长52%。电网投资24年以来整体高景气且有望延续，1-9月累计完成投资3982亿元，同比增长21.1%；9月单月同比增长12.03%，环比增长70.2%。
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工程机械
自3月以来，受益设备更新、环保政策以及低基数驱动，挖机销量内销同比整体弱改善，3月国内销量同比增速转正至+9.3%，此后震荡上行，5月以来维持20%+的高增且持续优于CME预期。截至10月挖机内销8266台，同比增长21.6%，环比9月继续上行0.1pct。
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医疗设备
5月国家发改委等部门即发布《关于印发推动医疗卫生领域设备更新实施方案的通知》，明确医疗卫生领域设备更新所需资金安排，主要以“中央预算内投资或超长期国债”+“地方财政资金”的方式为主。据医装数胜整理分析，截至9月底，医疗设备更新批复项目已超过1000个，预算总金额突破412亿元，项目批复主要集中于5-6月份；8月以来前期大量获批的拟建项目开始大规模落地，全国各地纷纷开始发布设备更新采购意向，且采购规模愈发庞大，截至9月底，预算总金额超110亿元，项目总数为372个。
而对于货车、新能源客车、电梯、农机等品类而言，24年以来相关品类销量尚未实现明显改善。9月货车、电动客车当月同比分别实现-25.7%、+24.3%的增速，自24年以来震荡下行，较8月分别环比下行11.6pct、26.6pct；9月电梯产量同比增速较8月小幅修复9.5pct至-5.7%，但在低基数下同比增速仍维持低位；农机方面，仅小型拖拉机产量同比增速于8-9月实现降幅改善，截至9月中大型拖机增速仍在震荡下行。
风险分析
（1）地缘政治风险。如果中美关系管理不善，可能导致中美之间在政治、军事、科技、外交领域的对抗加剧。同时俄乌冲突、中东问题等地缘热点可能面临恶化的风险，如果发生危机则可能对市场造成不利影响。
（2）海外美联储紧缩程度超预期。如果美国经济持续保持韧性，劳动力市场、零售等经济数据表现亮眼，那么美国衰退风险或将面临重估，同时通胀风险也将面临反弹，美联储紧缩抗通胀之路继续，全球流动性宽松不及预期，国内权益市场分母端难免也将承压。
（3）国内经济复苏或稳增长政策实施效果不及预期。如果后续国内地产销售、投资等数据迟迟难以恢复，长期积累的城投偿债风险面临发酵，经济复苏最终证伪，那么整体市场走势将会承压，过于乐观的定价预期将会面临修正。
说明：本报告源自中信建投研究发展部策略团队所公开发布的证券研究报告
证券研究报告名称：《战略性重视 “两重”“两新”投资机遇》
对外发布时间：2024年11月13日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
陈 果 SAC 编号：S1440521120006
郑佳雯 SAC 编号：S1440523010001